1月7日，《金融时报》发布2011年中国证券市场十大新闻，并邀金融领域专家对新闻逐一分析点评。上海财经大学商学院骆玉鼎副院长就“区域集优中小企业集合票据发行成功为中小企业发展开启新模式”的新闻发表了看法。
新闻：区域集优中小企业集合票据发行成功为中小企业发展开启新模式
2011年11月3日，央行主导的区域集优中小企业集合票据成功发行，银行间市场服务中小企业发展开启新模式。区域集优票据是指一定区域内具有核心技术、产品具有良好市场前景的中小非金融企业，通过政府专项风险缓释措施的支持，在银行间债券市场发行的债务融资工具。作为金融市场支持小微企业融资的一种新方式，区域集优票据将依托地方政府资源，整合市场中介机构专业优势，建立贯穿注册发行至后续管理各环节的风险分散分担机制，达到“以政府专业部门的力量遴选企业、以政府和社会的力量缓释风险、以市场的力量配置资源，实现长期可持续发展”的积极效果。
骆玉鼎：正如温家宝总理所言，中小企业在扩大就业、推动经济增长等方面具有不可替代的作用，支持中小企业发展具有全局和战略性的重要意义。区域集优中小企业集合票据的发行成功，可以说是今年债务资本市场乃至整个金融市场的重大事件。
中小企业融资难由来已久，今年以来复杂严峻的发展环境更是让这一“痼疾”凸显，迫切需要创新中小企业融资模式。由此，区域集优这一为中小企业“量身定做”的新型融资模式应运而生，体现出金融支持实体经济的手段在不断丰富，灵活性和针对性也在不断增强。概括来看，这种模式通过将地方政府、金融管理部门和市场中介机构有效融合，实现了四方面目标：一是使风险缓释措施得以切实有效落实；二是使资金能够流向重点支持的产业和行业；三是使资金的安全性得到保障，使融资模式得以可持续发展；四是使支持中小企业融资发展的能力和意愿得到有效结合。
可以说，区域集优模式的推出，意味着解决中小企业“融资难”已迈出坚实一步。今年中央经济工作会议提出，明年要把有效防范经济运行中的潜在风险放在宏观调控的重要位置。一方面，解决中小企业融资需求，支持中小企业发展，已是防范经济运行风险实实在在的体现；另一方面，区域集优模式在设计初期，就尤其注重做好风险缓释和分担工作，通过建立直接债务融资风险缓释基金和组织地方信用增进机构提供各类反担保措施等，有效缓释了到期偿付风险，最大限度地保护了投资者利益。正是凭借完善科学的制度设计，市场化的创新机制，区域集优债务融资模式正逐渐成为一条解决中小企业融资难“行得通、走得稳、反响大”的新路子。可以预见，这一模式必将在未来体现出旺盛的生命力和良好的成长性。
附：2011年中国证券市场十大新闻及专家点评：
１、郭树清就任证监会主席掀起证券市场新一轮监管改革风暴
2011年10月28日，郭树清辞去建设银行董事长，改任中国证券监督管理委员会主席、党委书记。在履任的短短一个月内，证监会方面便相继推出十项监管措施，内容包括推进债券市场互联建设、推进新股发行制度改革、推出创业板退市制度和再融资制度、打击内幕交易、提高信息披露质量和清理各类交易所等。市场人士认为，这意味着新一届证监会未来的工作重点已经逐渐明晰，中国的资本市场将开启“郭树清”时代。
潘向东：从近期证监会推出的措施来看，郭树清是深知当前A股的弊病所在，正本需清源。
由于“制度”的缺陷，导致市场成为了一个“博弈”的市场，在这“博弈”的市场之中，即便再有价值投资理念的参与者，只要来参与这个市场，也终将被迫放弃已有的投资理念，转换为市场的“博弈”者。“制度”设计的核心本应该是秉着保护中小投资者的角度出发，把市场变为一个规范、公平、能享受长期回报的市场。但由于“制度”设计的缺陷导致股票高溢价发行到二级市场，而且部分企业一旦上市之后，就没想过要回报广大投资者，而是快速变成原有大小股东“变现”的工具。企业上市之后，由于“制度”设计的缺陷，上市企业便成为了稀缺资源，即便入不敷出、违规不断，违规成本却很低，同时这一稀缺的“壳资源”还会让市场的参与者想象无限。假若我们在“制度”设计的时候，上市不再是一种资源，经营不好或者有重大违规的企业不管是创业板还是主板直接勒令退市，同时启动市场参与者的集体诉讼制度，那么在这巨大的违规成本面前，估计任何上市公司都会掂量他们违规的成本与收益。当上市不再是一种资源，任何上市企业都有面临退市的风险，还会有投资者去热衷于“博弈”重组和资产注入吗？
（银河证券首席经济学家）
２、A股市场跌幅全球第一
A股从年初2808点到目前的不足2200点，暴跌超过20%，在全球主要股市中跌幅第一，与我国GDP的快速增长形成鲜明对比。
李迅雷：A股在2011年跌幅较大，究其原因主要有两个方面：一是投资者对未来经济回落的预期日显强烈，尽管2011年的GDP增速仍在9%以上，但上市公司的盈利增速总体面临回落，2012年回落幅度预期更大。而大家所期待的宽松政策，即便出现，也未必会给经济带来乐观预期，因为2009年启动的两年4万亿元投资计划大家都记忆犹新，它造成了地方债和民间债务水平的快速上升，从而使得传统的投资拉动模式已难以实现经济的可持续增长。2011年政策与经济之间演绎过程是：通胀—货币紧缩—利率上升—企业盈利下滑—经济回落—地方与企业债务率上升—短期流动性压力增加—利率继续居高不下—下调存准率。但市场利率的上升显然对股市不利。二是股市融资规模仍然庞大，中小市值股票由于前几年的投机性导致的市值泡沫正在消退。尽管2011年的市场非常低迷，但融资规模仍然全球第一，更是由于市场的不成熟，使得股票发行价依然还是很高，融资非常容易，这是成熟市场所不具备的，也意味着将继续给二级市场带来估值向下回归的压力。
综上分析，2012年A股要有好的表现，一是需要中国经济通过改革来加速转型步伐，二是证券市场的发行制度需要进一步完善，提高透明度，规范机构投资者行为。
（海通证券首席经济学家）
３、地方政府自行发行债券试点启动
2011年10月20日，财政部宣布，批准上海市、浙江省、广东省、深圳市开展地方政府自行发债试点，此举不仅开启了我国地方政府自行发行债券的新途径，对于我国快速发展的债券市场来说，也有着里程碑式的积极意义。10月25日，上海市政府债券率先招标发行，随后，粤浙深三地自行发债试点也迅速完成。
王国平：首先，此举标志着一种突破，显示政府开始着手建立规范的地方政府举债融资渠道和机制。第二，通过地方政府举债、偿债机制的建立和完善，可以进一步推动地方政府在税收、预算、支付工作方面的改革，从而助推我国财税改革、信用体系建设、金融市场改革。第三，2012年，部分地方政府进入偿债高峰，地方政府债务压力较大，社会对地方债务前景预期较为悲观，允许地方政府举债可以拓宽地方政府资金来源、化解债务风险、改善预期。第四，政府举债标志着在土地财政以外，政府具有更加丰富和灵活的筹资手段，为保障房建设等任务的胜利完成提供了保障。第五，需要注意的是，本次允许地方政府举债的上海、深圳、浙江、广东均是经济发达地区，上述地区举债本来就较为容易，因而本次试点对于债务压力比较重的中西部地区则缺少直接的类比效果。第六，本次发债的特点是：额度管理和财政代偿。试点省（市）在国务院批准的发债规模限额内，自行组织发行本省（市）政府债券的发债机制。2011年试点省（市）政府债券由财政部代办还本付息。上述措施显示现阶段政府自主发债主要是发债组织工作上的自主，离真正的地方政府自主还有一定差距。最后，对于试点地区以外政府发债以及更广泛意义上的“自主”目前都没有真正涉及。因此地方政府自主发债机制、债务资金的运用监管、偿付资金的筹集管理、偿债保障措施、地方政府的财务透明等许多问题仍有待解决。
（中国银河证券研究所所长）
4 创业板退市制度终于起步深交所就退市方案公开征求意见
2011年11月28日，深交所公布《关于完善创业板退市制度的方案(征求意见稿)》，向社会公开征求意见。 该方案包括新增“连续受到交易所公开谴责”和“股票成交价格连续低于面值”两个退市条件、取消“退市风险警示处理”方式等五大亮点。深交所有关部门负责人表示，探索建立符合我国资本市场实际的退市制度，将有利于创业板市场的长远健康发展，同时也将对主板退市制度的改革完善发挥探索及示范作用。
赵锡军：市场机制的基本作用是通过竞争所带来的优胜劣汰实现资源的有效配置，而资本市场则是通过市场机制完成对资本这一生产要素进行有效配置的重要机制。何谓资本要素的“有效配置”？那就是经营越好、价值上升空间越大、市场表现越好、给投资者带来回报越高的企业就越能够获得投资者的青睐，也就能够在资本市场上获得越多的资源来发展自己；而经营差、缺乏价值上升空间、市场表现差、不能给投资者带来回报的企业则
无疑会被市场淘汰出局，退出市场。如果一个证券市场缺乏明确规范的退市机制，应该被淘汰的企业不仅不能顺利退出市场，反而继续滞留在市场上耗用宝贵的资源，那么，资本市场优胜劣汰的功能就不可能实现，市场机制的作用也就无法实现，资本市场也就不可能健康发展。自1990年成立交易所以来，证券市场一直在探索建立符合资本市场实际的退市机制，但受市场发展的水平、市场参与者的认识等方方面面因素的影响，一直没有取得实质性的进展。此次深交所就创业板退市方案公开征求意见，表明证券市场终于在退市制度建设方面迈出了关键性的一步。创业板市场建立时间短，在建立时其市场化程度就要比主板市场与中小板市场高一些，参与者也比主版市场要少一些，选择创业板市场作为探索建立退市制度的突破口，有利条件更多一些，成功的可能性也更大。而创业板市场退市制度的成功建立，无疑会有助于我们在主板市场和中小板市场建立相应的退市制度。届时，资本市场的退市制度得以在全部市场建立，资本市场的功能将会更好地发挥。
（中国人民大学金融与证券研究所副所长）
５、韩刚成为因基金“老鼠仓”而获刑第一人
2011年5月，深圳市福田区人民法院对原长城基金公司基金经理韩刚涉嫌利用未公开信息交易案作出公开判决，判处韩刚有期徒刑一年，没收其违法所得并处罚金31万元。该案成为我国第一起基金从业人员因利用未公开信息违规交易被追究刑事责任的案件。继韩刚获刑后，原基金业知名基金经理后转入私募的李旭利也因同样原因被警方拘捕，可能成为下一位获刑基金经理。
彭砚苹：韩刚事发是因2009年深圳证监局对辖区14家基金公司的基金经理执业行为进行的突击检查，韩刚“老鼠仓”行为曝光。在美国，为了查处“老鼠仓”、内幕交易，监管机构不惜申请FBI的特工，通过常年窃听、派遣卧底等方式，几乎是用尽了调查手段才能摧毁“老鼠仓”。而中国监管机构一次常规的例行检查，稍微认真地翻了一下基金经理的办公室电脑就能发现“老鼠仓”的痕迹，可见“老鼠仓”现象之普遍。一个行业发现某种普遍现象，那就不是单个人的问题，而是制度方面存在问题。2009年2月28日通过的《中华人民共和国刑法修正案(七)》，将基金经理的“老鼠仓”行为首次列入《刑法》，而在此之前法律规定太笼统、违法行为处罚太轻是“老鼠仓”普遍的一大主要原因。“老鼠仓”屡禁不止反映了基金行业现在所处的阶段所面临的一些现实的矛盾和利益冲突。在现实的利益面前如果基金公司没有很好的激励机制和防范机制，“老鼠仓”之类的事情就很难避免。如果要彻底解决这些问题，必须从两个方面着手，一方面要解决好基金公司的激励机制，另一方面，更重要的是要做好风险防控方面的工作。
（中信建投研究所所长）
６、首家外国主权央行进入银行间债券市场
2011年11月10日，中国人民银行与奥地利国民银行（即奥地利央行）在北京正式签署了奥地利央行投资我国银行间债券市场的代理协议。自2010年8月份央行允许境外三类机构进入银行间债券市场以来，已经有近40家左右的境外机构获批投资银行间债券市场。作为跨境贸易人民币结算试点的配套举措，更多境外金融机构进入银行间债券市场，在拓展人民币回流渠道、推动跨境贸易人民币结算、助推人民币国际化的同时，也进一步丰富了银行间债券市场的投资主体，有利于中国金融市场的健康发展。
鲁政委：这是人民币国际化进程中的又一个里程碑。这种里程碑意义至少表现在两个方面：
首先，对于货币的国际化程度来说，按照从低到高的层次，一般为国际贸易交易货币、国际金融市场活跃的交易货币和国际储备货币，此次奥地利中央银行希望进入中国银行间债券市场的意思表示，意味着人民币资产即将进入奥地利外汇储备资产的行列之中。
其次，此前已有国家表示考虑将人民币纳入本国外汇储备，但还主要是一些新兴经济体，如果奥地利央行进入中国银行间债券市场，意味着其考虑将人民币纳入储备资产的话，那么，就标志着发达国家首次接纳了人民币成为储备资产。人民币在国际化的征途上由此开始登堂入室，逐步迈向国际金融舞台的中央。
（兴业银行首席经济学家）
７、因询价机构不足20家八菱科技成为A股市场首家发行失败企业
2011年4月11日，八菱科技在A股发行上市申请成功通过证监会发审委审批。但在随后的路演推介过程中，由于询价机构仅仅19家，低于最低询价机构最低不得低于20家的规定，无奈中止发行。据了解，这是A股市场首例发行失败的案例。市场人士用“IPO改革以来最伟大的标志性事件”这样的词语来形容其意义。
谢太峰：按照《证券发行与承销管理办法》第32条的规定，“初步询价结束后，公开发行股票数量在4亿股以下，提供有效报价的询价对象不足20家的”，“发行人及其主承销商不得确定发行价格，并应当中止发行”。八菱科技是这一规定下我国A股市场上第一个宣告首发失败的案例。4月11日首发申请成功获批的八菱科技因路演过程中询价机构只有19家而不得不终止发行。尽管上述《办法》第32条同时规定，中止发行后，在核准文件有效期内，经向中国证监会备案，可重新启动发行，八菱科技按照这一规定也在11月初以17.11元/股的价格成功发行1890万股，并于11月11日在深交所上市交易，但八菱科技作为我国A股市场新股发行失败第一例，仍具有标志性的意义。
第一，这一案例意味着过去新股发行不败神话的终结，也可以说是新股发行体制市场化改革的重大成果，它表明A股市场新股发行体制改革后市场化约束正在强化。第二，对券商而言，这一案例意味着任何一个具有承销资格的券商都可以做投行业务时代的结束，今后投行项目有可能向具有发行能力和定价能力的券商集中，中国券商或许会以此为契机开始新的洗牌，特别是中小券商因其资源的限制，今后可能会面临客户更加严格的选择，资源较多的大券商可能更受发行人的青睐，强者恒强、弱者恒弱的趋势有可能进一步加强。第三，这一案例也对发行企业敲响了警钟——不顾投资者的感受，一味通过确定较高的发行价来圈钱的做法，将会面临投资者说“不”的尴尬。第四，对于投资者来说，这一案例也意味着“打新股”将不再是永远不败的投资途径，新股发行市场化约束的强化，将会大大压缩“打新股”的利润空间，甚至有可能使“打新股”成为一种“鸡肋”。第五，这一案例也向券商、发行企业和监管部门发出了强烈的信号——在市场持续疲软、破发潮不断涌现的情况下，市场各有关主体应当更加关注市场的“休养生息”，不顾市场环境的“竭泽而渔”般的做法最终也会被市场和投资者所拒绝。
（首都经贸大学金融学院副院长）
９、证监会首次解聘并购重组委委员涉嫌违规持股
2011年12月1日，证监会召开发布会，宣布解聘第三届并购重组委委员、北京天健兴业资产评估有限公司总经理吴建敏，这是证监会历史上首次解聘并购重组委员会委员。据了解，吴建敏委员在借用他人账户持有ST圣方股票的情况下，未按规定申请回避，于2010年3月3日参与审核了黑龙江圣方科技股份有限公司并购重组方案，违反了证监会的相关规定。
袁绪亚：12月1日证监会新主席郭树清在中小企业融资论坛上强调“当前市场监管工作的一项重点仍然是防控和打击内幕交易”，同日，证监会对上市公司并购重组审核委员会委员吴建敏开出了首例罚单——其因涉嫌违规持有所审核上市公司股票而被解聘。根据证监会《上市公司并购重组审核委员会工作规程》中对相关成员违规行为行政处分的有关规定，“解聘”属于其中最为严厉的处分，充分体现了监管层对违法违规行为的处置态度。
重组委员、发审委员等作为影响企业能否成功实现重组、上市的重要决策参与人，其违规行为将严重影响市场的公正性，不利于未来证券市场的健康发展。虽然委员在会议前均会对持股、内幕信息等有口头和书面的表态，但仅凭这个尚难以做到真正的合规，而核查仍需要以举报为前提。此次对并购重组委委员的解聘体现了证监会监督制度和工作机制的自我完善，但相关信息方面目前尚未公开透明，因此，对于各类委员的违法违规行为，必须要有严格的法律、政策来进行明确规范和禁止，同时也要有相应的严厉处罚措施，并且相关信息公开透明化以接受社会监督。
结合中国证监会近期整肃其他违法、违规事件及人员情况看，其力度和频率是比较大比较高的，但如果仅仅是阶段性的规范和整肃市场还显得远远不够，还必须建立规范市场发展的长效机制，严厉打击各种市场违规行为和犯罪活动，还中国证券市场上市、交易等环节以良好环境，切实有效地保护中小投资者利益，促进中国证券市场健康发展。整肃、规范证券市场，博得广大投资者叫好和关心的市场建设大事应常抓不懈，以求成效，给广大中小投资者和社会一个满意的答案和兑现的承诺，这应该是监管层最基本的监管指向，也是全社会的共同期待。
（中原证券研究所所长）
10 、国际板传闻多次“空袭”证券市场
国际板这个“狼来了”的传言，今年以来多次空袭A股市场。其中，2011年11月16日，沪深两市大跌，除国际板概念飘红外，其他板块尽数飘绿，一天损失逾6000亿元市值，原因就缘于有消息指上海证券交易所副总经理徐明接受媒体采访时表示，国际板“随时推出”。11月30日，又有传闻称“国际板马上要走内部流程”，受此影响，沪深两市股指再次双双暴跌超过3%。分析称，主要是因为国内IPO速度较快的同时，大小非套现也一浪高过一浪，叠加这些背景因素，导致了国际板推出成为“狼来了”的故事。
李康：理论上，国际板的推出有利于我国资本市场建设，可以在中国资本市场起到“鲶鱼效应”，海外企业优良的公司治理结构、透明的信息披露可以起到“示范”作用，形成良性竞争氛围；可以丰富居民的投资渠道，提供质地更优良的投资标的。
但从实际情况来看，目前推出国际板很难发挥上述作用。“鲶鱼效应”往往出现在同质或质量相差不多的群体中。目前我国资本市场无论是市场制度与规范，还是上市公司治理等，与国际发达资本市场差距仍较远，即使引入海外企业上市，很难形成良好的竞争机制。一旦出现市场过度投机行为，国际板上市公司就基本丧失实际意义上的可投资价值。此外，中国仍然是全球增长最快的经济体，以中国需求为市场的国内优质上市公司仍有较大的投资价值。
国际板的推出时间节点非常重要。市场制度的建设、监管与海外市场趋同或达到相近水平是必要的前提条件，包括进一步加强上市公司治理与监督、完善与建全上市及退市制度等，推出时间要参考国内资本市场情况。如果市场保持弱势状态，推出国际版无异于雪上加霜。
（湘财证券副总裁、首席经济学家）
来源：《金融时报》